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住房政策需戰略思考:保障房緩解通脹掠奪效應

作者:趙燕菁  時(shí)間:2011年02月14日 信息來(lái)源:瞭望

    把保障房做成一個(gè)良性的金融產(chǎn)品,將暴漲的流動(dòng)性"分洪"到商品性保障房建設之中,是必須作出的戰略選擇

    1月26日,號稱(chēng)"幾年來(lái)最嚴厲的政策組合"雷霆出籠。繼去年國慶前宣布停止三套房貸款后,再將第二套住房貸款購買(mǎi)首付款比例提高到60%,同時(shí)貸款利率不低于基準利率1.1倍。其中,全國性的限購,堪稱(chēng)房地產(chǎn)市場(chǎng)化改革以來(lái),前所未有的嚴厲舉措??刂品?jì)r(jià),似乎成為房地產(chǎn)市場(chǎng)壓倒一切的目標。

    去年12月29日,住房和城鄉建設部部長(cháng)姜偉新在工作會(huì )議上表示,2011年將適時(shí)開(kāi)展對省、市政府穩定房?jì)r(jià)責任的考核工作,工作不力的將進(jìn)行約談,直至追究責任。

    無(wú)獨有偶,央行1月6日召開(kāi)的"2011年中國人民銀行工作會(huì )議暨全國外匯管理工作會(huì )議"上,也將"穩物價(jià)"列為當前和今后一個(gè)時(shí)期的主要任務(wù)之首。

    這兩個(gè)目標,貌似相同,但置身當前的貨幣環(huán)境,其效果卻可能南轅北轍。

    以抑制房?jì)r(jià)上漲為核心的住房政策已經(jīng)持續6年,現在,我們亟需擺脫頭痛醫頭、腳痛醫腳的應急式政策。只有從一個(gè)更加宏觀(guān)的角度出發(fā),才能知道在這場(chǎng)戰役中,什么是必須堅守的,什么是可以放棄的。

    當前宏觀(guān)經(jīng)濟問(wèn)題的根源

    無(wú)論是通脹壓力還是房?jì)r(jià)飆漲,都是源于前一階段貨幣的超發(fā)。

    所謂"超發(fā)"乃是一個(gè)相對概念。當貨幣供不應求時(shí),貨幣的價(jià)格(利息)通過(guò)消費者(企業(yè)、個(gè)人)競爭決定,邊際上出價(jià)最高的消費者,決定利息的高低;當貨幣供給供大于求時(shí),貨幣的價(jià)格(利息)通過(guò)銀行間的競爭決定,邊際上效率較高的放款者,決定利息的價(jià)格。

    極度寬松的貨幣供給,必然導致銀行間壓低利率。而低利率則意味著(zhù)原來(lái)回報率比較低的項目,也可以贏(yíng)利。經(jīng)濟規模隨之擴大。如果貨幣供給進(jìn)一步增加,相對短缺的商品,就會(huì )升值。但升值的壓力不會(huì )平均作用于所有產(chǎn)品,而是依不同商品收益率不同,從高到低,逐個(gè)漲價(jià)。一旦大部分商品的收益率都超過(guò)利率,就意味著(zhù)只要貸款購買(mǎi)商品,就可以贏(yíng)利,只要存款放債,就一定虧損,就會(huì )爆發(fā)全面性的通貨膨脹。由于通貨膨脹意味著(zhù)貨幣收益率低于所有商品,因此,通貨膨脹的過(guò)程必定是一個(gè)將債權人財富,變相轉移為債務(wù)人財富的再分配過(guò)程。

    盡管對貨幣超發(fā)的規模有不同的判斷,但是M2大大超過(guò)市場(chǎng)需求已經(jīng)成為經(jīng)濟學(xué)界的基本共識。這就是本次房?jì)r(jià)持續上升的基本原因。增加供給,會(huì )降低住宅的收益率,改變住宅在漲價(jià)商品中的排序,但只要貨幣供給的大環(huán)境不變,無(wú)論什么樣的政策,房?jì)r(jià)上升的基本趨勢都不會(huì )改變。由于持續的順差且匯率被鎖定,因此,貨幣供給很難在短期內急劇減少。這就意味著(zhù),不可能通過(guò)大規模減少市場(chǎng)上貨幣的供給來(lái)恢復供求平衡。

    這就是住房政策面臨的最大的戰略環(huán)境。這個(gè)環(huán)境,決定了住房政策的選擇空間,也為"好的"和"壞的"住房政策提供了一個(gè)基準--住房政策,必定是國家更大經(jīng)濟目標中的一部分,這個(gè)更大的目標,就是遏制全面的通貨膨脹。

    如何解決貨幣失衡帶來(lái)的經(jīng)濟問(wèn)題

    已經(jīng)進(jìn)入市場(chǎng)的貨幣,和任何商品一樣,都是無(wú)法收回的。假設供需關(guān)系不變,吸收過(guò)量貨幣供給的唯一途徑,就是貨幣貶值,或者說(shuō)除了貨幣以外的其他商品升值。我們所能做的,只是選擇哪些商品更多地升值,以保護其他商品較少地升值。

    提高利率、增加銀行準備金等,實(shí)際上并沒(méi)有減少貨幣的供給,只是通過(guò)人為提高存款的收益率,將流動(dòng)性強行羈留在銀行。顯然,靠水庫調節洪水的作用是有限的,也是要付出代價(jià)的。在貨幣供大于求時(shí),無(wú)論是商業(yè)銀行還是中央銀行,都必須付出高于市場(chǎng)的資金成本。銀行充其量可以削減洪峰,卻不可以減弱洪水。

    2010年1月,我在《瞭望》上撰文指出:如果房地產(chǎn)失去蓄納流動(dòng)性的功能,"老百姓搶購的就不是房子了,而可能是食鹽、糧食、肥皂"。結果,一語(yǔ)成讖。2010年9月29日,新的打壓房?jì)r(jià)的政策一出籠,10月份的CPI就突破4.4%,11月份突破5.1%。道理很簡(jiǎn)單,打壓房?jì)r(jià),降低了房地產(chǎn)收益預期,改變了房地產(chǎn)相對于其他商品收益率的次序,結果,"分洪區"的水位高于其他商品,必然會(huì )導致羈留在房地產(chǎn)市場(chǎng)的貨幣外溢。如果其他商品的"池子"比較小,就一定會(huì )顯示出急劇的價(jià)格上升。

    簡(jiǎn)單地打壓房?jì)r(jià),看似和抑制通貨膨脹是一致的政策行為,實(shí)際的效果卻是其他商品升值得更快。這就是我們看到的去年打壓房?jì)r(jià)的實(shí)際后果。這次"新八條"全面限購的政策,如果嚴格執行,立即會(huì )將巨大的投資需求趕出房地產(chǎn)市場(chǎng)。如果不能及時(shí)推出收益率更高的"資金池",必將造成遠比去年"9·29新政"更大的通脹壓力。

    我的觀(guān)點(diǎn)是,應該通過(guò)更優(yōu)的制度設計,使房地產(chǎn)市場(chǎng)成為能夠最大規模吸納流動(dòng)性的戰略"分洪區",為貨幣再平衡贏(yíng)得時(shí)間,并避免其他更危險的市場(chǎng)(比如食品)決堤。

    為什么是房地產(chǎn)?

    首先,要達到大規模吸收流動(dòng)性的戰略目標,這個(gè)"分洪區"的容量必須足夠大??v觀(guān)國內外所有的市場(chǎng)--我們可以到境外購買(mǎi)資產(chǎn),可以擴大資本市場(chǎng)--但沒(méi)有一個(gè)比得上房地產(chǎn)市場(chǎng)。實(shí)際上,過(guò)去十年,特別是過(guò)去五年,以大規模和低風(fēng)險為特征的房地產(chǎn)市場(chǎng),一直在起著(zhù)這樣的作用。

    1993年,中國固投增長(cháng)高達61.8%,當年GDP超過(guò)13%,CPI為14.7%。由于大規模的貨幣供給(1994達到30.4%)和宏觀(guān)調控導致的需求減少(1994年固投增速減少一半),溢出的流動(dòng)性導致了1994年CPI高達24.1%。隨后,亞洲金融風(fēng)暴和強力政策調控,使得固投增速在1999年下滑至5.1%歷史低位。1998年啟動(dòng)的大規模房改,直接導致了三年的通貨緊縮。

    2003年以后,固定資產(chǎn)投資增速再次回到20%以上,達到27.7%,GDP增幅也再次接近10%,達到9.1%。但這一次并沒(méi)有出現大規模的通貨膨脹。一個(gè)重要的原因,就是1998年房改效應顯現,資產(chǎn)價(jià)值迅速膨脹,大規模地吸收了新增的貨幣。

    2007年,新增人民幣3.6萬(wàn)億,房地產(chǎn)貸款1.13萬(wàn)億;2008年新增人民幣貸款4.9萬(wàn)億,其中房地產(chǎn)貸款4800億;2009年,新增貸款9.6萬(wàn)億,其中房地產(chǎn)貸款2萬(wàn)億;2010年,新增貸款減少為7.5萬(wàn)億,房地產(chǎn)貸款不減反增,達到2.022萬(wàn)億。加上逐年升高的首付,和帶動(dòng)的其他產(chǎn)業(yè),房地產(chǎn)吸收資金的能力已無(wú)任何產(chǎn)業(yè)可替代??梢韵胂?,一旦房地產(chǎn)吸收流動(dòng)性的功能消失,勢必在其他市場(chǎng)形成巨大的貨幣洪峰。

    除了規模大外,要達到吸收流動(dòng)性的戰略目標,這個(gè)"分洪區"的相對"水位"還必須足夠的低。換句話(huà)說(shuō),房地產(chǎn)相對于其他市場(chǎng),還必須有較高的收益率。否則,漲價(jià)的壓力會(huì )首先傳導到其他更高收益率的商品,房地產(chǎn)也就無(wú)法起到抑制其他物價(jià)上漲的功能。而目前的房地產(chǎn)市場(chǎng)恰巧具有這樣的特征。

    根據經(jīng)濟學(xué)人李迅雷去年底的一項分析,截至2010年8月,中國M2的規模約是十年前的5.5倍,年平均增長(cháng)率超過(guò)18%。如果把M2增速作為衡量社會(huì )財富增幅的基準水平,過(guò)去十年,黃金、石油等資本品的漲幅都輸于M2,跑贏(yíng)M2的唯有中國最大的資本品--房地產(chǎn)。

    因此,無(wú)論從規模角度還是收益率角度,將房地產(chǎn)作為吸收流動(dòng)性的戰略"分洪區"都是一個(gè)最佳選擇。

    有管理的房?jì)r(jià)上漲

    理解房地產(chǎn)在國家宏觀(guān)經(jīng)濟戰略中的地位后,我們就可以知道,不顧一切打壓房?jì)r(jià)的做法,未必符合更大的國家利益。即使在房地產(chǎn)局部戰場(chǎng)打贏(yíng)了控制房?jì)r(jià)的戰役,也無(wú)助于解決整個(gè)國家流動(dòng)性過(guò)剩的戰略問(wèn)題。更危險的是,房地產(chǎn)局部戰役的勝利,恰恰可能成為實(shí)現戰略目標的障礙--從房地產(chǎn)擠出的流動(dòng)性,可能導致整個(gè)經(jīng)濟決堤,造成與國家宏觀(guān)的戰役目標背道而馳的后果。

    對于整個(gè)經(jīng)濟而言,如果通貨膨脹不可避免,我們就要控制物價(jià)增長(cháng)的方向和過(guò)程。1998年的房改,大規模地吸收了1993年釋放的流動(dòng)性,不僅迅速抑制了通脹壓力,成功實(shí)現"軟著(zhù)陸",還為隨后十年經(jīng)濟大跨越贏(yíng)得了足夠的政策空間。今天,我們同樣可能通過(guò)類(lèi)似的辦法,以擴大"納洪區"或"灌溉區"的辦法,增加對貨幣的市場(chǎng)需求。通過(guò)改革,大規模釋放沉淀的資產(chǎn),通過(guò)需求增加,對沖"超發(fā)"的貨幣。

    首先,應當在切斷銀行與商品房市場(chǎng)聯(lián)系的同時(shí),放開(kāi)對商品住宅價(jià)格的控制。避免打壓房?jì)r(jià)導致香港式的房地產(chǎn)市場(chǎng)崩盤(pán)。這一政策的目標,主要在于穩住已經(jīng)進(jìn)入房地產(chǎn)的流動(dòng)性,并為高收入者自有資金提供一個(gè)"池子",避免其涌入其他市場(chǎng)。但由于切斷了大規模的住宅融資,商品房吸收新增流動(dòng)性的功能會(huì )大幅萎縮。

    因此,需要轉向新的住宅供給模式--再次啟動(dòng)大規模"房改":一方面,將住房以外沒(méi)有進(jìn)入市場(chǎng)的其他國有資產(chǎn)(比如,國有企事業(yè)單位自用辦公房屋、已經(jīng)退出生產(chǎn)的工業(yè)用地等)市場(chǎng)化;另一方面,就是通過(guò)"二次房改",將商業(yè)銀行從商品房市場(chǎng)退出的流動(dòng)性,大規模引導到低成本住宅的建設之中。具體方法是,將1998年僅限于原有城市居民的"房改",擴大到包括農民工在內的所有沒(méi)有城市住宅新增居民。將住宅以成本價(jià)限定供給新進(jìn)入城市的居民,符合一定條件后(比如一定年限后),允許這類(lèi)住宅進(jìn)入市場(chǎng)。

    這一模式中,與現有保障房體系最大的差別,就是"房改"后的住宅必須可以進(jìn)入市場(chǎng)。如果沒(méi)有這一條,就不會(huì )有"房改價(jià)"上到"市場(chǎng)價(jià)"的"升值效應",就無(wú)法像1998年房改那樣,起到如通貨緊縮一樣的吸收流動(dòng)性的經(jīng)濟效果。居民的財產(chǎn),也就不可能在通貨膨脹的過(guò)程中保值、增值。而不能保值,乃是現在的保障房租多購少的重要原因。也正是這個(gè)原因,使得地方政府無(wú)法通過(guò)市場(chǎng)融資,造成地方財政沉淀大量資金。結果必然是,地方政府缺乏動(dòng)力,建設規模無(wú)法擴大。

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